众议院一字不改的通过了参议院版本的减税法案并得到美国总统特朗普的签署，减税法案正式落地。在经过参议院的大幅修改后，减税法案的底色仍然是共和党建制派的主要政治主张，但大幅提高债务上限也违背了建制派自身的理念。就美国医疗行业来看，减税法案的冲击是长期性的，不仅导致保险和医院的营收和利润恶化，由此带动的对耗材和药品市场的间接冲击并不低。
 

从最终版本来看，减税法案最大削减的是Medicaid的开支和对ACA下的个险补贴，而在老年人医保Medicare受到的影响较小。根据CBO（Congressional Budget Office）的预测，减税法案在未来10年将削减Medicaid的开支高达1万亿美元，如果叠加对个险补贴和Medicare的削减，在医疗开支的削减将达到1.1万亿美元，由此导致至少1180万人失去保险。
 

由于Medicaid是在州政府层面对低收入人群进行保险福利覆盖，在过去的20多年中，联邦层面一直在推动Medicaid的扩张，将覆盖家庭的收入从联邦贫困线提高到贫困线的138%以上。即使在20多个共和党的红州，也有超过一半的州进行了Medicaid的覆盖面扩张。由于疫情期间加大了对失业人群的补贴，Medicaid覆盖的人群一度超过了1亿人，但随着疫情结束后补贴计划到期，目前Medicaid覆盖的人群达到了8000万，比Medicare覆盖的人数高出了1000多万。
 

一旦Medicaid的支出被大幅削减，尤其是考虑到联邦支出不仅在Medicaid中占有很大比重，也是州政府Medicaid支出中具备引领性，最终对Medicaid市场的整体削减将大于预测中的1万亿美元开支。
 

由于美国整个医疗行业都是建立在医疗保险的基础上的，对以Medicaid为主的安全网保险进行削减势必对其他医疗领域带来明显的挑战。
 

2023年，美国医疗开支中，Medicare的开支为1.03万亿美元，Medicaid为8717亿美元（含州政府开支），ACA下的个险补贴和市场开支为1250亿美元。虽然Medicaid的支出在联邦医疗开支中无法与Medicare相比，但占比也非常高，对整个医疗市场的影响是全方位的。
 

首先，首当其冲的是Centene和Molina这两家以Medicaid MCO为主要收入来源的保险公司，削减Medicaid将导致其营收和利润都出现明显的下降，但对五大健康险公司也并不是无损。
 

根据KFF的统计，Medicaid MCO市场中，Centene市占率最高，占比为20%，Elevance和联合健康分列2、3位，占比分别为11%和9%，Molina和CVS占比为6%和3%。但在会员数占比上，Medicaid分别占Molina和Centene会员数的88%和60%，但在Elevance和联合健康的会员数中也不是很低，分别为20%和15%。只有CVS的会员数占比低于10%，为9%。
 

法案的影响已经在资本市场显示出来了，由于撤回了全年的业绩指引，Centene的股价在7月2日暴跌了40%，表明市场担心Medicaid保费的削减对公司业绩会造成明显影响。
 

另外，ACA下的个险补贴和市场开支削减也将对个险市场产生更大冲击。个险市场规模虽然没法和Medicaid相比，但却是某些新型保险公司的生命线，比如Oscar Health虽然2024全年首次盈利，但股价却很难上涨，因为市场认为其营收将在明年出现大幅下滑。Centene还拥有560万个险用户，占到了整个个险市场的23%，这也是其股价下跌的重要原因。一旦补贴被削减，2026年的个险市场预计将从现在超过2000万人下降到1500万以下，如果按照特朗普第一个任期结束时不足1000万人来看，个险市场将在未来2年快速下滑。
 

而且，更为严重的问题是，由于补贴的削减，健康体退出保险市场的概率更大，带病体占比升高后的个险市场将不得不上涨保费，从而进一步推高了个人购买保险的成本，最终会导致个险市场死亡螺旋的发展。
 

其次，Medicaid费用的削减对位于南部红州的营利性医院将产生最大的影响，从而影响到大部分上市的医院集团，但对北部的非营利性医院同样也会产生明显影响，即使是蓝州政府普遍经济发达，其州政府对Medicaid的补贴力度较大，在缺乏联邦资金补贴的情况下，大部分蓝州也没有能力维持当前规模的Medicaid用户人数。
 

商业保险虽然一直是医院费用最大的单一支付方，2022年占医院费用开支的36%，但从Medicare和Medicaid诞生以来，对医院费用的支付就不断增大，1966年两者合计支付了美国医院费用的13%，但到2022年两者合计已经增加到45%，其中Medicare占26%，Medicaid占19%。
 

从南部来看，由于大部分营利性连锁机构都位于红州，而红州对Medicaid依赖人群的占比要比蓝州高。比如全美最大的医院连锁HCA，Medicaid占其2024年总营收的12.2%，比2015年增加了4个百分点。三大医院连锁中，CHS对Medicaid的依赖最高，Medicaid占其营收的14%，Tenet占比最低，只有5%。因此，只有Tenet暂时对前景稍显乐观，当然，Tenet全力转向日间手术中心（ASC）减少了对Medicaid的依赖。
 

虽然最知名的几所大型非营利性医院大部分在蓝州，但位于红州的克里夫兰诊所面临的压力明显高于其他非营利性医院，这也是其开启大规模裁员的主要原因之一。2023年，Medicare占克利夫兰诊所收入的38%，Medicaid占9%。商业保险和管理式医疗（包含Medicare Advantage商业补充计划和Medicaid的商业补充计划）占52%。因此，Medicaid实际上占克利夫兰诊所收入是超过10%的，克里夫兰诊所将面临营收下降的压力。
 

当然，也有抵御类似风险能力较强的医院，如果从位于蓝州的梅奥（Mayo）来看，Medicaid占其收入只有4%，明显受影响较小。商业保险是梅奥最大的支付方，占医疗服务收入的57%，Medicare占26%，Medicaid只占4%，自费和其他占到了12%。这一支付比例分布和克利夫兰诊所相比，Mayo的商业保险支付占比更高，Medicare和Medicaid的支付占比更低，同时自费和其他的占比也更高，主要因为Mayo有明显更多的国际病人。
 

最后，药品和耗材相比，受影响有限，但部分品种仍会受到冲击。由于美国医院的主要收入来自住院，Medicaid的削减会导致住院病人减少，从而降低耗材的需求，因此，不管是诊断试剂、骨科耗材、人工晶体还是手术机器人，总体的医疗需求都会出现明显的下降。
 

虽然药品开支在所有支付方中是最低的，Medicaid在2021年的药品开支为860亿美元，占全美药品花费的14.3%。但需求的降低将减少由此带来的药品开支，特别是在部分特药领域，如Car-T、丙肝用药和GLP-1等目前部分州已经覆盖的领域，会面临明显的销量下跌。目前有16个州的Medicaid将GLP-1纳入报销，报销的处方量从2019年的16万张上升到2022年的120万张，总费用从2019年的1.24亿美元上升到2022年的11亿美元。其中，Ozempic的报销费用在同期从1.24亿美元上升到9.12亿美元。
 

由于Medicaid覆盖的是低收入人群，这部分保险削减所造成的缺口是无法用商保来弥补的。另一方面，ACA下的个险补贴也是同理，在缺乏政府财政补贴的前提下，个险市场将至少萎缩1/3。由于美国处方药价的昂贵，尤其是特药价格较高，无保险人群无法承受，由此造成的需求萎缩预计将导致在Medicaid下的药品开支出现1/10左右的减少，即80亿美元左右。
 

当然，美国处方药市场规模超过6000亿美元，从总体上来看，Medicaid的削减对药品市场规模的冲击相对有限，不会高于2%。
 

不过，最终版本的减税法案取消了所有对PBM的限制，也显示了共和党建制派并没有对PBM的改革有实际推动的想法。
 

同时，在Medicare框架下，减税法案仅对孤儿药的免谈判资质做了放宽，对小分子和大分子的谈判年限未做任何改变，对药品市场的利好非常轻微。小分子药物仍然要面对第一个适应症上市7年就要谈判，9年就要降价的挑战。这与白宫4月份在行政令中信誓旦旦说要调整两者的时间一致是完全相反的，由此可见在这一问题上，共和党内部的分歧仍然较大，无法统一。也表明在IRA下，药价谈判仍将持续深入，药企需要不断寻找新的大品种来填补老药降价的收入损失，传统上通过专利丛林来获取超长期高收益的模式已经被终结。
 

总体来看，减税法案是美国有史以来最大的医疗保障削减，损害最大的是低收入人群的医疗福利，尤其是共和党控制的红州受影响最大。法案对医疗行业的冲击是长期性的，最终导致保险、医疗服务、药企和器械厂商都受到不同程度的影响，医院的受冲击程度最大。